EL RIESGO EN LOS MERCADOS.

EL RIESGO. LA TASA DE DESCUENTO.


www.cincodias.com/articulo/opinion/actitud/riesgo/cdsopiE00/
20030625cdscdiopi_6/Tes

La actitud hacia el riesgo.

Las variaciones en los precios de los valores pueden reflejar
un cambio en la actitud de los inversores hacia el riesgo.
Si los inversores cambian desde una actitud de tolerancia
hacia una actitud de rechazo, los mercados sufren la
pertinente corrección. Existe numerosa literatura acadé-
mica sobre la aversión al riesgo, basándose en los postu-
lados de Pratt y Arrow. Muchos estudios se han centrado
en la obtención de medidas de la aversión; precisamente,
el último boletín trimestral del Banco Internacional de
Pagos de Basilea (junio 2003) recoge dos artículos en los
que se realizan sendas mediciones; uno realizado por
Nikola Tarashev, Kostas Tsatsaronis y Dimitros Karampatos,
y el otro, por Martín Scheicher.

Como determinantes de la aversión al riesgo se pue-
den señalar las perspectivas económicas, el riesgo
de mercado y de crédito, las fluctuaciones del
tipo de cambio o la afluencia de malas noticias.

Esos factores determinan la riqueza de los indivi-
duos y, por tanto, su deseo de tomar o aceptar
riesgos.
Entre las conclusiones que dichos autores obtie-
nen destacan algunas respecto a la relación entre
el riesgo, la volatilidad y la correlación entre
activos. En los periodos en los cuales los inverso-
res toman una actitud contraria al riesgo aumenta
la volatilidad de los mercados, tanto de renta
fija como de renta variable, aunque más en es-
tos últimos.
Una mayor volatilidad se asocia con un mayor
riesgo y puede coincidir con periodos en los que
la base de capital de los participantes está afec-
tada negativamente: estas circunstancias provocan
que se valore menos la posibilidad de recibir una
mayor ganancia que la de evitar una pérdida, lo
cual indica una situación crítica de aversión al
riesgo. Se puede interpretar que si los participan-
tes, por cualquier motivo, rechazan tomar riesgo,
su reacción a las diversas noticias va a ser más ra-
dical, causando así un aumento en la volatilidad.
También se observa que la aversión al riesgo provo-
ca una descoordinación entre los movimientos de
los precios de los bonos y de las acciones, dado
que los primeros proporcionan un cierto refugio.

Ambos trabajos destacan que la actitud hacia el
riesgo supera los límites nacionales. Son los mo-
vimientos en los precios de las Bolsas norteameri-
canas ( la variabilidad, que no el nivel ) los que
contagian la actitud hacia el riesgo a las demás,
especialmente a los inversores europeos. El con-
tagio internacional de la aversión al riesgo por la
volatilidad de los mercados norteamericanos puede,
además, verse incrementada si se añaden movimien-
tos en los tipos de cambio.

En relación con el patrón temporal observado de
dichos indicadores de riesgo, en los últimos tiempos
hay tres aumentos importantes en la aversión: en
1997, coincidiendo con el estallido de la crisis asiá-
tica; en 1998, tras la crisis rusa y del fondo LTCM;
y después de los ataques terroristas del 11 de sep-
tiembre de 2.001. La crisis principal fue, para am-
bos trabajos, la de 1998. Obviamente, ha desapa-
recido la extremada aversión al riesgo de entonces,
pero parece que no se ha recuperado la situación
de mediados de los noventa. Las perspectivas
económicas, la volatilidad de la Bolsa americana y
el tipo de cambio del dólar son actualmente importantes
factores de riesgo.

Es lógico esperar que los indicadores de aversión
al riesgo cambien con el tiempo, reflejando diferentes
actitudes de los inversores, pero también reflejando
la prevalencia de distintos tipos de inversores institu-
cionales activos o preponderantes. Hay que señalar que
el cambio de la aversión al riesgo puede producirse de
forma colectiva puesto que ya se sabe que una de las
características de los seres humanos como inversores
es tener comportamientos de "manada" ( por no decir de
borregos, el conocido herd behaviour ).

Pero también puede deberse a un cambio del compor-
tamiento de los inversores activos, los que son profesio-
nales. Es decir, puede que los mismos inversores activos
hayan modificado su actitud hacia el riesgo, pero puede
ser también que haya cambiado la naturaleza de los que
en un momento dado lideran el mercado.
Así, puede que haya una sustitución del tipo de inversores
institucionales que prevalecen, desde unos más proclives al
riesgo a otros menos proclives -o adversos- como pueden
ser los fondos de pensiones. Sin embargo, se ha comen-
tado en ocasiones que estos agentes están siendo toma-
dores de riesgo, en contra de la lógica de su finalidad.
Lo que ocurre en los mercados se comprendería
mejor si se identificaran cuáles son los inversores principales
y cuál es su comportamiento.





EL RIESGO. LA TASA DE DESCUENTO.

http://caixacatalunya.ahorro.com/acnet/finanzas_personales/guias
_invertir_bolsa.acnet/guia/analisisfundamental/capitulo/3.html


La tasa de actualización de los flujos futuros ( sean pagos de
intereses en el caso de la deuda, o de dividendos en el caso del
capital ), tiene que corresponderse con el nivel de riesgo de la
inversión, que suele expresarse como un diferencial o prima sobre la
rentabilidad de la deuda soberana.
En su esencia, la prima de riesgo indica el margen de holgura
que el inversor ( en deuda o en capital ) se otorga ante la even-
tualidad de que los pagos futuros a recibir ( intereses, dividendos,
devolución del principal ) puedan verse aminorados con respecto
a sus previsiones iniciales. En la deuda, significa un margen de
cobertura ante el riesgo de quita parcial, diferimiento de pagos
o insolvencia; en el capital, significa una cobertura ante los
fallos en las proyecciones de dividendos futuros esperados.
La prima ( de riesgo ) aplicada sobre la tasa libre de riesgo para
hallar la tasa de descuento de los flujos futuros, será tanto mayor
cuanto mayor sea la incertidumbre, o la dificultad de predicción
de dichos flujos. La utilización de la Beta, no la consideramos
adecuada. Lo que el analista proyecta ( y sobre lo que puede tener
incertidumbres ) son los resultados futuros de una compañía, no la
evolución de su cotización pasada. Incluso admitiendo una relación
directa entre la volatilidad de los resultados y la de la cotización
de una compañía, el hecho de que estemos tomando datos del pasa-
do para una proyección de futuro es esencialmente incorrecto. Así,
toda empresa en un estado incipiente de desarrollo tendrá una vola-
tilidad prevista de resultados mayor que una empresa madura. Y la
maduración es cuestión de tiempo....
La prima de riesgo no es más que el margen de holgura que el ana-
lista se concede ante posibles errores en sus proyecciones.
La prima de riesgo es utilizada a menudo como factor de ajuste
de valoraciones, en un intento de la comunidad de analistas de "no despe-
garse demasiado" del mercado. La revisión permanente de valoraciones
( al compás de la evolución de las cotizaciones ), no clarifica, en nues-
tra opinión, la postura de un departamento de análisis. Consideramos
preferible que el cliente conozca nuestra mejor ( o más probable ) esti-
mación de valor, aún a riesgo de que ésta se encuentre alejada temporal-
mente ( durante muchos meses ) del precio de mercado ( por arriba o
por abajo ), a transmitir la sensación de falta de convicción en las hipó-
tesis estratégicas que fundamentan toda valoración. Incorporar a unas
proyecciones financieras incertidumbres indeterminadas ( posibilidad de
cambios de hábitos sociales a largo plazo...) es difícilmente explicable.

Desde el departamento de análisis somos conscientes de que,
en determinadas circunstancias de mercado ( como puede ser el actual,
tras el atentado de Nueva York ), estas incertidumbres existen, y que
son mayores para unas compañías o sectores que para otras.

Para contemplar esta realidad ( la que puede diferenciar la labor
de un estricto analista económico-financiero de un analista bursátil ),
preferimos dejar al albur del cliente ( a partir de una guía que pro-
porcionamos vía análisis de sensibilidad ) la determinación del nivel
de incertidumbre con el que él pueda sentirse cómodo.

Así, el departamento de análisis expone y propone la tasa de des-
cuento ( y, por ende, la prima de riesgo ), que aplica a la valoración
de cada compañía. La valoración de análisis no es otra que aquella que
proporciona teóricamente (en la medida en que las proyecciones del
analista se cumplan), una TIR ( tasa interna de rentabilidad ) igual a
la tasa de descuento. Para aquellos inversores que no se sientan cómo-
dos con dicha tasa de descuento, es conveniente incluir un análisis de
sensibilidad a distintas primas de riesgo, de tal modo que pueda cono-
cerse cuál sería la valoración implícita en dichas tasas de cumplirse las
proyecciones de los analistas.

En todo caso, el análisis de sensibilidad a la variación de deter-
minadas hipótesis operativas proporciona una mejor información al in-
versor que la aproximación, más simple, de la estricta variación de la
prima de riesgo ( y de la tasa de descuento ).


www.finanzas.com/idglo.9104..id.0/diccionario/resultados.htm

Diferimiento de pagos.- Aplazamiento del importe acordado entre
las partes a un momento posterior a aquel en el que se contrae la
obligación.

Tasa de descuento.- Coeficiente matemático utilizado para calcular
el valor actual de una renta o capital futuros. Este coeficiente es
función del tipo de interés y del número de años de descuento.